Hạ khuyến nghị đối với HVN xuống Tăng tỷ trọng (từ Mua vào) sau khi giá cổ phiếu tăng mạnh gần đây (tăng 74% trong 3 tháng qua). Chúng tôi tăng 36% giá mục tiêu lên 25.000đ (tiềm năng tăng giá 15%).
Chúng tôi tăng bình quân 50% dự báo LNTT của HĐKD cốt lõi cho giai đoạn 2024-2026, trên cơ sở tăng giả định lưu lượng hành khách và lợi suất hành khách. Chúng tôi cũng tăng mạnh dự báo lợi nhuận thuần năm 2024 lên 7,9 nghìn tỷ đồng (từ 2,6 nghìn tỷ đồng) sau khi đưa khoản lợi nhuận không thường xuyên thuần, chủ yếu từ việc tái cơ cấu Pacific Airlines (JPA, HVN sở hữu 98,84% cổ phần) vào mô hình dự báo.
Sau khi giá cổ phiếu tăng mạnh gần đây, HVN đang giao dịch với EV/EBITDAR là 2,7 lần; vẫn thấp hơn so với bình quân từ tháng 1/2022 ở mức 3 lần và so với mặt bằng trước dịch ở mức 4,1 lần
Sự chuyển biến ấn tượng đang diễn ra, nhưng một phần đã phản ánh vào giá
Chúng tôi hạ khuyến nghị đối với cổ phiếu HVN xuống Tăng tỷ trọng (từ Mua vào) sau khi giá cổ phiếu tăng mạnh nhờ KQKD ấn tượng trong Q1/2024; chúng tôi cũng tăng 36% giá mục tiêu sau khi tăng dự báo (cao hơn đáng kể so với bình quân dự báo thị trường) với tiềm năng tăng giá là 15%.
Chúng tôi vẫn ưa thích cổ phiếu HVN và kỳ vọng Công ty sẽ tiếp tục thể hiện sự phục hồi mạnh mẽ về lợi nhuận trong những quý tới, được hỗ trợ bởi quá trình tái cấu trúc ngành (với việc thu hẹp hoạt động của các hãng yếu hơn) và nhu cầu quốc tế tăng trưởng mạnh. Tuy nhiên, chúng tôi tin rằng KQKD năm 2024 cũng sẽ được hỗ trợ nhờ tình trạng thiếu máy bay tạm thời (LNTT của HĐKD cốt lõi năm 2025-2026 dự báo sẽ giảm so với cùng kỳ).
KQKD Q1/2024 tích cực
LNTT Q1/2024 của HVN tăng mạnh lên 4,5 nghìn tỷ đồng so với lợi nhuận khiêm tốn 19 tỷ đồng trong Q1/2023. Doanh thu thuần tăng 19% so với cùng kỳ, đạt 27,9 nghìn tỷ đồng. Loại trừ các khoản lợi nhuận không thường xuyên thuần, LNTT của HĐKD cốt lõi tăng mạnh lên 1,5 nghìn tỷ đồng trong Q1/2024 so với mức lỗ 92 tỷ đồng của cùng kỳ. Kết quả ấn tượng này đến từ nhu cầu quốc tế tăng đáng kể, lợi suất hành khách cao hơn và chi phí được quản lý hiệu quả hơn. Những thông tin chính như sau: Doanh thu thuần tăng nhờ nhu cầu quốc tế cải thiện
Công suất ghế luân chuyển (ASK) tăng 12% so với cùng kỳ, trong khi lưu lượng khách luân chuyển (RPK) tăng mạnh hơn ở mức 16% so với cùng kỳ. Do đó, hệ số sử dụng ghế tăng mạnh lên 81,7% trong Q1/2024, cao hơn mức 78,2% trong Q1/2023.
Nhu cầu quốc tế tăng mạnh (số lượng khách tăng 37% so với cùng kỳ) dẫn đến sự tăng trưởng tích cực về lưu lượng hành khách. Trong khi đó, số lượt khách trong nước chỉ tăng 4% so với cùng kỳ do niềm tin tiêu dùng yếu và giá vé máy bay trong nước cao hơn giá vé quốc tế.
Lợi suất hành khách tăng trong bối cảnh thiếu máy bay và áp lực cạnh tranh giảm
Lợi suất hành khách tăng 2,1% so với cùng kỳ và tăng 17% so với quý trước, nhờ giá vé máy bay tăng khi thiếu máy bay và áp lực cạnh tranh giảm. Số lượng máy bay hoạt động tại Việt Nam tại thời điểm cuối Q1/2024 chỉ còn 173 chiếc, giảm đáng kể từ 219 và 204 chiếc tại thời điểm cuối Q1/2023 và Q4/2023, do vấn đề kỹ thuật với dòng máy bay A321neo và việc Bamboo Airways (BAV, công ty tư nhân/chưa niêm yết) và JPA thu hẹp quy mô hoạt động. Chi tiết như sau:
Toàn bộ máy bay A321neo (đều sử dụng động cơ Pratt & Whitney) sẽ phải dừng hoạt động để kiểm tra động cơ do các vấn đề kỹ thuật. Trong Q1/2024, các hãng hàng không Việt Nam đã dừng khai thác 20 máy bay, bao gồm 12 máy bay của HVN và 8 máy bay của hãng hàng không giá rẻ Vietjet Air (VJC; khuyến nghị Nắm giữ, giá mục tiêu 107.500đ).
Ngoài ra, Bamboo Airways (BAV) đã giảm quy mô đội máy bay từ nửa cuối năm 2023 để tái cấu trúc HĐKD do khó khăn tài chính sau nhiều năm thua lỗ. Tại thời điểm cuối Q1/2024, hãng chỉ còn khai thác 8 máy bay so với 30 máy bay và 9 máy bay vào cuối Q1/2023 và Q4/2023.
Hơn nữa, JPA đã trả lại toàn bộ 11 máy bay của mình cho các bên cho thuê từ ngày 18/3 để xóa các khoản phải trả liên quan đến chi phí thuê máy bay. Hãng hàng không này đã ghi nhận khoản lỗ bình quân 2 nghìn tỷ đồng trong bốn năm qua trong bối cảnh đại dịch.
Tình trạng thiếu hụt máy bay nghiêm trọng và cạnh tranh giảm bớt đã đẩy giá vé máy bay trong nước tăng mạnh trong Q1/2024, giúp cải thiện lợi suất hành khách cũng như hỗ trợ doanh thu và tỷ suất lợi nhuận của các hãng hàng không.
Tỷ suất lợi nhuận gộp tăng mạnh, nhờ chi phí đơn vị giảm xuống
Lợi nhuận gộp tăng mạnh đạt 4,1 nghìn tỷ đồng (tăng 108% so với cùng kỳ) trong quý nhờ tỷ suất lợi nhuận gộp tăng mạnh lên mức 14,6% (cao hơn mức 8,3% trong cùng kỳ năm ngoái), nhờ hệ số sử dụng ghế và lợi suất hành khách được cải thiện như đã đề cập ở trên.
Chi phí đơn vị (CASK) giảm xuống, giảm 2% so với cùng kỳ, cũng giúp làm tăng tỷ suất lợi nhuận gộp. Đáng lưu ý, giá nhiên liệu bay bình quân (thường chiếm khoảng 30-35% chi phí đơn vị của HVN) đã giảm xuống 102 USD/thùng trong quý, thấp hơn so với mức 111 USD/thùng trong Q1/2023.
Lợi nhuận không thường xuyên thuần, chủ yếu là lợi nhuận từ tái cấu trúc JPA
JPA tạm dừng hoạt động từ ngày 18/3/2024 sau khi trả lại toàn bộ máy bay cho bên cho thuê. Việc tái cấu trúc JPA sẽ giúp HVN (1) cải thiện hiệu quả HĐKD do JPA hoạt động kém hiệu quả trước đó và (2) tạo ra khoản lợi nhuận không thường xuyên 4,3 nghìn tỷ đồng. Cụ thể như sau:
JPA hoàn trả lại toàn bộ máy bay cho bên cho thuê để xóa 6,8 nghìn tỷ đồng các khoản phải trả liên quan đến chi phí thuê máy bay.
Theo đó, HVN sẽ ghi nhận khoản hoàn nhập 4,3 nghìn tỷ đồng chi phí thuê máy bay đã trích lập trong các quý trước của JPA.
Một phần của khoản hoàn nhập này, trị giá 3 nghìn tỷ đồng, đã được ghi nhận trong Q1/2024. Do đó, 1,3 nghìn tỷ đồng còn lại sẽ được ghi nhận trong các quý tới. ên cạnh đó, HVN còn ghi nhận lợi nhuận 0,6 nghìn tỷ đồng từ giao dịch bán và thuê lại ba chiếc máy bay A321ceo cũ trong Q1/2024. HVN cũng ghi nhận lỗ tỷ giá 646 tỷ đồng trong Q1/2024 (so với khoản lãi tỷ giá 111 tỷ đồng trong Q1/2023). Loại trừ tất cả các khoản lợi nhuận/lỗ không thường xuyên, LNTT của HĐKD cốt lõi trong Q1/2024 đạt 1,5 nghìn tỷ đồng, tăng mạnh so với lợi nhuận khiêm tốn 92 tỷ đồng trong Q1/2023.
Tình trạng thiếu máy bay có thể sẽ tiếp diễn trong năm 2025, nhưng tác động sẽ giảm bớt
Theo Cục Hàng không Việt Nam, có 42 máy bay trong trong tổng số máy bay của Việt Nam (khoảng 20%) sẽ phải dừng khai thác để kiểm tra động cơ. Trong Q1/2024, đã có 20 máy bay dừng hoạt động, bao gồm 12 máy bay của HVN và 8 máy bay của VJC.
Thông thường, việc kiểm tra động cơ máy bay thường mất khoảng sáu tháng, nhưng do tình trạng gián đoạn nguồn cung hiện tại, quá trình này có thể kéo dài tới một năm. Do đó các động cơ đã được kiểm tra này có thể sẽ quay trở lại hoạt động trong khoảng thời gian từ Q3/2024 đến Q1/2025. 22 máy bay A321neo còn lại sẽ lần lượt dừng hoạt động trong nửa cuối năm 2024 và năm 2025. Điều này có nghĩa là tình trạng thiếu máy bay có thể sẽ tiếp diễn trong năm 2025, mặc dù tác động so với năm 2024 dự báo sẽ giảm bớt.
Bên cạnh đó, trong giai đoạn này, các đơn đặt hàng máy bay mới sẽ được giao, giúp bổ sung thêm công suất. Theo thông tin cập nhật mới nhất từ các hãng hàng không, trong năm 2024, HVN sẽ nhận thêm 2 máy bay mới trong khi VJC sẽ nhận 9 máy bay.
Cho năm 2025, VJC sẽ nhận thêm 10 máy bay Airbus. Kế hoạch cho năm 2026 của các hãng hàng không vẫn chưa được công bố. Khi nguồn cung máy bay tăng lên, chúng tôi cho rằng lợi suất hành khách trong năm 2025-2026 có thể sẽ giảm nhẹ so với cùng kỳ.
Nói chung, LNTT của HĐKD cốt lõi năm 2025-2026 dự báo giảm do tình trạng thiếu máy bay giảm bớt và công suất mới được bổ sung khi nhận máy bay mới, dẫn đến khả năng lợi suất giảm. Tuy nhiên, từ năm 2027 trở đi, lợi nhuận có thể quay trở lại xu hướng tăng nhờ vào sự tăng trưởng nhu cầu tự nhiên
Vấn đề then chốt liên quan đến Hãng hàng không và Cổ phiếu
Khả năng phát hành cổ phiếu
Tại thời điểm cuối năm 2023, vốn CSH của HVN bị âm 12,6 nghìn tỷ đồng do lỗ luỹ kế 41,1 nghìn tỷ đồng trong bốn năm qua do ảnh hưởng nặng nề của đại dịch. Hãng hàng không dự kiến sẽ phát hành cổ phiếu mới để cải thiện vốn CSH, tuy nhiên thông tin chi tiết về quy mô và giá phát hành chưa được công bố. Là một doanh nghiệp nhà nước, HVN chỉ được phát hành cổ phiếu mới nếu có sự chấp thuận của Chính phủ.
Thu nhập tiềm năng từ thoái vốn
HVN đang lên kế hoạch thoái vốn khỏi Công ty TNHH MTV Nhiên liệu hàng không Việt Nam (Skypec, HVN sở hữu 100% cổ phần). Skypec là một trong hai doanh nghiệp cung cấp nhiên liệu máy bay duy nhất tại Việt Nam, bên cạnh Petro Vietnam Oil (OIL; khuyến nghị Tăng tỷ trọng, giá mục tiêu 11.500đ). Có tiềm năng KQKD của HVN vượt dự báo của Chúng tôi vì chúng tôi chưa đưa vào mô hình dự báo thu nhập tiềm năng tư thoái vốn do thiếu thông tin và không chắc chắn về tiến độ.
Định giá và khuyến nghị cổ phiếu HVN
Chúng tôi hạ khuyến nghị đối với HVN xuống Nắm giữ (từ Tăng tỷ trọng) sau khi giá cổ phiếu tăng mạnh gần đây. Chúng tôi cũng tăng 36% giá mục tiêu theo phương pháp DCF lên 25.000đ (từ 18.400đ trước đó), nhờ tăng mạnh dự báo lợi nhuận và chuyển tiếp thời điểm định giá thêm 6 tháng sang giữa năm 2025. Tại thị giá hiện tại, tiềm năng tăng giá là 15%.
Chúng tôi tiếp tục áp dụng lãi suất phi rủi ro 4%, phần bù rủi ro vốn CSH 8,5% và hệ số beta 1 lần; theo đó, giả định WACC là 9,2%; chúng tôi cũng giữ nguyên giả định tỷ lệ tăng trưởng dài hạn là 2%.
Thông tin trên được tổng hợp và nghiên cứu từ nhiều nguồn tham khảo khác nhau, chúng tôi hi vọng các thông tin có thể giúp ích cho NĐT trong quá trình phân tích và đầu tư cổ phiếu. Nếu bạn gặp khó khăn hoặc cần tư vấn thêm đừng ngại để lại liên hệ với Đầu Tư Số để được giải đáp những thắc mắc và tư vấn đầu tư hoàn toàn miễn phí. Đừng quên nhấn Like, Share và truy cập Website mỗi ngày để cập nhật thêm các thông tin hữu ích khác về Đầu tư chứng khoán bạn nhé.
Nguồn HSC
